Cómo controlar la moneda en China

Es indiscutible que China está emitiendo dinero de manera excesiva. Sin embargo, las razones detrás del crecimiento masivo de la liquidez en China –y de la estrategia más eficaz para su control– son menos obvias. La última década en China ha sido una «edad de oro» de alto crecimiento y baja inflación. Desde el año 2003 al 2012, el crecimiento anual del PIB de China promedió 10,5%, mientras que los precios aumentaron anualmente tan sólo un 3%. Sin embargo, la velocidad sin precedentes y la escala de la expansión monetaria de China siguen causando preocupación, ya que dicha expansión aún podría desencadenar una inflación elevada, conducir a burbujas de precios de activos, y provocar el crecimiento de la deuda y la salida de capitales. Los datos del Banco Popular de China (BPC) muestran que a finales del año pasado, el agregado monetario M2 (oferta monetaria ampliada) de China se situó en ¥ 97,4 millones de millones (¥97.4 trillion) ($15,6 millones de millones de dólares), o el 188% del PIB. A modo de comparación, el M2 en los Estados Unidos sólo asciende a aproximadamente el 63% del PIB. De hecho, según el Standard Chartered Bank, China ocupa el primer lugar a nivel mundial tanto en términos de M2 total como en moneda recientemente emitida. En el año 2011, China dio cuenta de aproximadamente el 52% de la liquidez agregada del mundo.

Pero una comparación horizontal de los valores absolutos es inadecuada para evaluar la verdadera magnitud de las emisiones monetarias de China. Existen otros factores que deben ser considerados, incluyendo la estructura financiera de China, su modelo de financiación, su tasa de interés para el ahorro, y la etapa de desarrollo económico en la que se encuentra, así como también la relación entre la moneda y las finanzas en China.

La intensiva monetización económica de China es un factor clave que impulsa el crecimiento de la oferta de dinero en este país. Sin embargo, la tasa de monetización en pronunciado crecimiento de China no puede ser comparada con las tasas altas y estables de los países desarrollados sin que se tenga en cuenta que el proceso de monetización de China comenzó mucho más tarde, y que dicho proceso tiene bases estructurales e institucionales distintas. A medida que China procedió a abrir su economía, profundizar las reformas y orientarse cada vez más hacia el mercado, el Gobierno facilitó la continua monetización de los recursos –incluyendo los recursos naturales, la mano de obra, el capital y la tecnología– al garantizar el suministro constante de estos recursos en el mercado. Dicha monetización avivó la creciente demanda de dinero, llevando a la expansión de la base monetaria, con un multiplicador del dinero –es decir, el efecto sobre los préstamos realizados por los bancos comerciales– que estimula aún más a la oferta de dinero.

Además, en la medida que el crecimiento del PIB se tornó cada vez más dependiente de la inversión liderada por el Gobierno, la demanda de dinero ha seguido aumentando. De hecho, la rápida expansión del crédito bancario necesario para financiar las inversiones lideradas por el Gobierno, cuyo nivel se disparó a las nubes, está aumentando la cantidad de liquidez en el sistema financiero de China. Como resultado, en los últimos cuatro años, el M2 de China, espoleado por un paquete de estímulo por un total de ¥4 millones de millones en los años 2008 y 2009, se ha más que duplicado.

Esta tendencia se ve agravada por la disminución de la eficiencia de los recursos financieros en el sector estatal, que es uno de los resultados de la restricción presupuestaria blanda, que a su vez es una consecuencia implícita de la disponibilidad de capital barato de fácil acceso. Consiguientemente, mantener altas tasas de crecimiento del PIB requiere un volumen cada vez mayor de crédito y una oferta de dinero en continuo crecimiento. Por lo tanto, China se ha quedado atascada en un ciclo de creación de dinero: el crecimiento del PIB alienta la inversión, y la inversión impulsa la demanda de capital. Esto genera liquidez, lo que a su vez estimula el crecimiento del PIB.

La clave para controlar la expansión monetaria de China es aclarar la relación entre la moneda (el banco central) y las finanzas (el sector financiero), evitando así que el Gobierno asuma el papel de un segundo organismo de creación de moneda. Según Pan Gongsheng, uno de los vicegobernadores del BPC, la relación entre el banco central y el sector financiero conlleva tanto una división del trabajo como un sistema de pesos y contrapesos. En teoría, el sector financiero sirve como una especie de contador para el tesoro y el Gobierno, mientras que el BPC actúa como el cajero del Gobierno. En la práctica, sin embargo, la relación entre la moneda y las finanzas es vaga, ya que ambas asumen funciones cuasi fiscales. El bajo nivel de la deuda pública china refleja en gran medida el papel que desempeña la moneda al asumir pasivos cuasi fiscales –no sólo los costos por el castigo en libros que se incurrieron por la reforma de los bancos estatales–, sino también por la adquisición de deudas incobrables de los bancos a través de la financiación de instrumentos de deuda y la compra de bonos de sociedades de gestión de activos. Estas actividades dañan tanto los estados financieros del BPC como restringen la política monetaria.

Al mismo tiempo, las finanzas asumen funciones cuasi fiscales al excluir los depósitos fiscales del Gobierno –es decir, los depósitos en el tesoro nacional, el ahorro fiscal de los bancos comerciales, y el dinero en efectivo de la tesorería central gestionado a través de los depósitos en bancos comerciales– de la oferta de dinero. Tomando en cuenta el gran volumen de depósitos fiscales –que ascendieron a ¥2,4 millones de millones (3,3% del M2) a finales de 2010– su impacto en la oferta monetaria no puede ser ignorado. Aclarar la relación entre la moneda y las finanzas es esencial para garantizar que toda moneda recientemente emitida esté respaldada por activos. Sólo si se ejerce una restricción presupuestaria más fuerte en el sector estatal, se limita la expansión fiscal y se reduce la dependencia en la inversión liderada por el Gobierno se puede abordar la emisión excesiva de dinero en China a largo plazo.