Cómo se calcula el valor de una startup

Hay quien dice que la verdadera valoración no llega hasta que alguien compra una empresa o esta sale a bolsa. Pero «una compra en privado no necesariamente expresa el verdadero valor», según Enrique Penichet García, founding partner de Draper B1, que coincide en que quizá la salida a bolsa, «y más aún cuando ya se lleva un tiempo cotizado, debería reflejar más la realidad (salvando algunos momentos macro volátiles)».

Pero, hasta que ese momento llega, ¿qué influye para que unas startups valgan más que otras? Eduard Saura, socio director de Accuracy, señala que las métricas de valoración dependen de factores como el grado de desarrollo de la empresa, el sector o la existencia de comparables, por lo que pueden «aplicarse métricas financieras clásicas (como múltiplos de EBITDA), o indicadores de negocio, como los visitantes únicos. Sin embargo, debemos siempre tener en cuenta que estos métodos no son más que aproximaciones del valor presente de los flujos futuros, el único enfoque que tiene respaldo teórico».

Teniendo en cuenta que una startup tiene un periodo de vida relativamente corto (1-7 años), Christian Rodríguez, CEO de Mutter Ventures, determina que este tipo de empresas deben valorarse «mucho más por la demostración de su capacidad de generar impacto a futuro y no tanto por las cifras absolutas generadas hasta el momento de la valoración», dado que si no «es muy probable que no consigamos reflejar el valor real de esa compañía». Sin embargo, la ponderación de estos aspectos adicionales al financiero (que pueden ser a veces cuantitativos y otras cualitativos), y el resultado obtenido de los mismos serán «seguro interpretados y cuantificados de manera diferente los posibles interesados/compradores de esa startup».

Qué pesa más

¿Qué peso acaban teniendo aspectos tradicionales como márgenes, costes operativos o costes de adquisición de clientes? «Por un lado, que los hitos conseguidos sean lo suficientemente sólidos como para que las proyecciones a futuro sean realistas. Y por otro, que dichos hitos sean “escalables” en términos de magnitud», señala el CEO de Mutter Ventures, quien añade que por esto mismo, en caso de adquisición, el equipo fundador debe mantenerse intacto durante un tiempo determinado, «ya que es una variable clave en la confianza relacionada con la posibilidad o no de la continuidad de los resultados».

Mientras, y dado que las start-ups son, por definición, innovadoras, Eduard Saura determina que los inversores intentan demostrar la probabilidad de éxito del proyecto, «entendido como la probabilidad de que la visión de negocio de los fundadores se materialice. En la valoración, los inversores sopesarán factores como la regulación, el estado de la tecnología o la trayectoria de ideas similares en otros países, pero probablemente el factor al que cualquier inversor prestará mucha atención es el talento del equipo directivo».

Para el Founding partner de Draper B1, a la hora de valorar cuánto vale una startup, «posiblemente lo más importante es poder cuantificar el tamaño de la oportunidad, tratando de aproximarse a qué valor probable se podrá vender la participación en el futuro». Para ello, los inversores tienen en cuenta aspectos como a qué múltiplos se están valorando en bolsa las empresas similares o a qué valores se han hecho las desinversiones más parecidas para «empezar a descontar todos los hitos que faltan para llegar ahí, y el múltiplo deseado en la desinversión. Claramente, no es lo mismo una empresa que tiene clientes en mercados como Estados Unidos o India, y se ven muchas desinversiones por miles de millones, que una que solo se centra en España, donde las desinversiones son de decenas de millones».

Nueva valoración

Cuando las startups reciben una nueva ronda de financiación, automáticamente tienen una nueva valoración, ya que, como explica Rodríguez, una ampliación de capital conlleva esto. «Los inversores ya están “comprando” acciones (parte de la compañía) a un precio determinado» con la idea de aumentar el valor de dichas acciones. «Los inversores influyen en marcar una valoración mínima estimada, que suele ser el resultado de lo pagado por los últimos inversores más expectativas de salida de los mismos».

Sin embargo, niega que esta influencia condicione el valor de la startup, aunque para Eduard Saura estos actores son decisivos. «Cuantos más inversores y más transacciones, más nos acercaremos al concepto de valor de mercado o ‘‘fair market value’’ y nos alejaremos de valoraciones subjetivas».

Dado que estas valoraciones son subjetivas, no se puede descartar que lo que realmente vale una startup sea más o menos que lo calculado. Una desestimación que tiene problemas. Según Penichet, ir a franjas muy altas de valoración no es necesariamente bueno. «En fases iniciales, la valoración puede ser más subjetiva, pero estableces un suelo para las siguientes rondas, donde podrán mirar más los números, lo realmente ejecutado, y se vuelve menos subjetivo. Si el valor es más bajo, puede generar mucha fricción con los inversores o ejecutar cláusulas de antidilución. Da una muy mala señal». De la misma forma, cerrar una valoración excesivamente baja puede significar una «dilución excesiva de los fundadores, y pérdida de motivación, o que no han calibrado bien las necesidades de caja», advierte. Sin embargo, para Rodríguez las valoraciones bajas pueden no tener un impacto negativo «si van acompañadas de la obtención de una prima por parte de los inversores».

Cuando la valoración de la startup cae

En un contexto económico de dificultad por los altos tipos de interés y una mayor cautela de los fondos a la hora de invertir, algunas startups han visto cómo su valoración disminuía. Según un informe de Atómico, las valoraciones vuelven a las medias de 5 y 10 años, dado que 2021 fue un año «excepcional» en el terreno de las startups.

No obstante, la excepción más notable en esta caída de la valoración es en la fase Seed donde, según Atómico, a pesar de la estabilización de las valoraciones medias en 2023, aún no han mostrado una corrección hacia las medias a largo plazo de la misma manera que ha pasado en todas las etapas de la Serie A y posteriores. Sin embargo, las valoraciones medias en Europa siguen siendo entre un 30% y un 60% más bajas que en EE UU en todas las fases.

Para contextualizar, después de que todo el ecosistema emprendedor de Europa estuviera valorado en un máximo de 3 billones de dólares en 2021, al año siguiente se produjo una reducción del valor total equivalente a alrededor de 400.000 millones. Sin embargo, el repunte de los mercados de 2023 ha ayudado a que esta cifra vuelva a la marca de los tres billones de dólares.