Un mercado bajista

Para muchos inversores y operadores de mercado las cosas han ido bastante bien desde principios de los años 80, cuando empezó el largo y continuado descenso de los tipos de interés. En el caso de los bonos del Gobierno norteamericano, desde cifras de dos dígitos superiores al 15% a cero. En el caso español, además de cambiar de pesetas a euros, desde 2014 por la acción del Banco Central Europeo muchas emisiones de nuestra deuda pública han sido a intereses negativos. En el caso del mundo, 14 billones de dólares estaban a intereses negativos el año pasado. Ahora prácticamente ninguna emisión pública lo está, con excepción de Japón. Según el «Financial Times» se han producido ya incrementos de tipos en 60 países.

Lo anterior no quiere decir que durante este largo periodo las bolsas no hayan tenido caídas, incluso significativas como en 2002, 2008 o 2020, pero siempre con rápidas recuperaciones hacia nuevos techos. Largos años de cada vez más beneficios bursátiles y menores tipos de interés. Lo nunca visto para inversores y deudores. Con la aparición en 2021 de inflaciones significativas, la situación ha cambiado de manera importante. Unido a una crisis energética mundial de las dimensiones setenteras, seguida de una guerra en Ucrania y una emergencia alimentaria. Las sucesivas redes de seguridad de los bancos centrales y gobiernos se están retirando. Ahora son el beneficio y el margen los que definen el valor de una compañía, además con una tasa de descuento sensiblemente superior al subir los intereses. Otro mundo.

10 años de parálisis en la UE

Inevitablemente, la mayoría de nosotros esperamos que las malas situaciones duren poco. Es más, pensamos que las cosas antes o después volverán a la «normalidad». Sin embargo, el principal mensaje de los mercados no es sobre una temporada bajista, más o menos larga. Es sobre un profundo y duradero cambio, además de un mercado bajista. Las dos principales economías del mundo, Estados Unidos y China, tienen problemas de inflación o de crecimiento, lo suficiente para producir importantes cambios en sus economías. China ha sido el responsable del 50% del crecimiento mundial los últimos 20 años. EE UU es el mayor importador del mundo. La tercera economía global, la Unión Europea, lleva más de 10 años estancada, sufre la peor guerra desde 1945, una necesaria y urgente transformación energética, junto con la inflación más alta en la historia del euro.

“Confluencia de calamidades”

Toda esta retahíla de tragedias, «confluencia de calamidades» en frase del Fondo Monetario Internacional, son plenamente conocidas. Es lo que ven los mercados y por eso son bajistas. Además, como consecuencia de las crisis, desde 2008 el nivel de deudas públicas globales esta cerca del 100% de la renta, en el 124% en los países desarrollados. El nivel mundial de deudas, públicas y privadas, supera ya el 250% del PIB mundial, alcanzando los 296 billones de dólares, según el Fondo Monetario Internacional. Situaciones que agravan las consecuencias de la subida del coste del dinero y la reducción de la liquidez. Malo para los mercados y para las políticas presupuestarias. La caída de la inversión privada, que llevamos años experimentando en la OCDE, ya no será compensada por el dinero ultra barato y la especulación. Quizás ha llegado la hora de preguntarse por qué los ahorradores de países ricos invierten fuera de sus economías, o al menos lo hacían hasta ahora en este siglo.

La gran revolución tecnológica no se traslada a la productividad o bien no sabemos medirlo. La regulación hace tiempo que ha dejado de ser atractiva para los inversores y estamos ya entrando en el llamado «estancamiento secular», tan anunciado por varios economistas norteamericanos. Así, si ya no son las expansiones monetarias y fiscales las que van a impulsar el crecimiento, solo lo hará un sostenido aumento de la productividad. Desde hace casi 40 años, además de la caída de los intereses, han sido los aumentos de la productividad originados por la mano de obra barata de los países emergentes los que lo han impulsado. Ese ciclo se ha frenado, sobre todo en China. Las recientes olas proteccionistas en los países desarrollados buscan la producción nacional, por razones electorales y de seguridad. No podemos quejarnos de tener más inflación si apostamos por los salarios de los trabajadores en vez de por los precios de los consumidores.

La factura energética

Pero el elefante en la habitación es la energía, como en los años 70. Un experto nada imparcial, pero conocedor, el ministro Saudí de petróleo, Abdulaziz Bin Salman, nos ha recordado recientemente que «si no fomentamos la inversión, obtendremos precios altos antes que superar el cambio climático». En ningún sitio es esto más evidente que en la UE, donde solo los objetivos medioambientales son evidentes, mientras las contradicciones con la realidad energética se disparan. En Europa y todavía más en el resto del mundo vivimos en economías que demandan más energía cada año. La supresión política del carbón y el petróleo, la indefinición sobre el gas y la energía nuclear, no se están cumpliendo. Mientras, se anuncian prohibiciones sobre los usos privados y empresariales de determinados combustibles, penalizaciones sobre su inversión, que representan más de un tercio de la oferta actual. Como el ministro saudí nos anuncia, interesadamente desde luego, los precios no dejan de crecer y con ellos la inflación. Una presión constante sobre los bancos centrales para subir tipos en economías que ya no están en expansión. Esto también lo ven los mercados y por eso son bajistas.

Mejores condiciones para la inversión en un mundo donde sobra ahorro deben ser una prioridad nacional. El reciente fracaso de los intentos de fijar un impuesto mínimo de Sociedades en la OCDE nos lo está diciendo. En el espacio de un año los países vuelven a buscar atraer inversiones. Pero no serán los impuestos bajos en un momento de grandes deudas públicas la principal solución, sino una regulación más inteligente y realista. El papel lo aguanta todo, pero el crecimiento económico no. En España, ningún gobernante parece ser consciente de que los plazos legales sólo se le aplican al ciudadano, pero no a las Administraciones, aunque el único inversor efectivo sea aquel. En esto también el tiempo es oro.

Una política de mix energética realista y coherente con los objetivos medioambientales y con el consumo actual es otra prioridad si queremos inversiones que bajen el precio de la energía hoy. Las trampas en el solitario no nos sacarán del mercado bajista actual. ¿Quién debería tener prisa y poner los medios? Pues eso.

Rodrigo Rato fue vicepresidente del Gobierno, director gerente del FMI y presidente de Bankia