¿Cuál es el valor de una start-up?

El reciente desplome en bolsa de la empresa WeWork, el unicornio que llegó a valer 47.000 millones de dólares, vuelve a poner en entredicho las valoraciones de las start-up. Éstas se caracterizan por basar su negocio en una idea innovadora, tener un objetivo de crecimiento rápido, y, en definitiva, por su elevado riesgo. En las rondas de financiación, imprescindibles para su desarrollo, financiadores, inversores y asesores se enfrentan al reto de atribuir valor de mercado a negocios emergentes, sin historial financiero (porque habitualmente no han empezado generar beneficios o siquiera ingresos), y en un mercado con alta volatilidad.

Retos de valoración

La primera pregunta cuando se trata de valorar una start-up es en qué etapa del ciclo de maduración se encuentra, porque los factores de riesgo a los que está expuesta y su nivel de exposición variará significativamente en función de si está en fase de desarrollo de la idea de negocio, de lanzamiento, crecimiento o madurez.

En cuanto a la información de partida, en el mejor de los casos se dispondrá de un plan de negocio que estima unos flujos de caja a futuro, muy inciertos, dada la naturaleza innovadora de la empresa. Además, normalmente el plan de negocio reflejará un escenario de supervivencia y desarrollo más o exitoso, que no es el más probable dado que la mitad de las start-up no sobrevive más allá de los cinco años.

Para tener en cuenta dicha incertidumbre, muchos inversores simplemente aplican tasas de descuento muy elevadas (20%/40%), en su valoración por descuentos de flujos de caja. Sin embargo, desde un punto de vista técnico, este enfoque presenta limitaciones, porque combina dentro de una misma tasa riesgo externos del mercado con el riesgo inherente del negocio, sin clara distinción ni medida específica del riesgo implícito de estos negocios.

Un enfoque alternativo

En Accuracy opinamos que la clave reside en estimar la probabilidad de supervivencia de la start-up a largo plazo, teniendo en cuenta cómo afectarán los riesgos tanto externos (e.g. regulación o tecnológico) como internos (e.g. gobernanza o logística) que se ciernen sobre el negocio. Para ello, en un primer paso, clasificamos la start-up objeto de valoración en función de su riesgo, mediante su comparación con un caso base de referencia.

Una vez clasificada, hacemos uso de bases de datos históricas que permiten establecer relaciones entre ciertos parámetros del modelo de negocio con el riesgo de entrar en situación de insolvencia y disolución, para estimar la probabilidad de supervivencia de la compañía a medio plazo. Hallada esta probabilidad, se la aplicamos a la valoración de la start-up obtenida mediante métodos convencionales, evitando los inconvenientes de ponderar los riesgos específicos de un negocio incipiente y novedoso, en la tasa de descuento.

Este enfoque tiene la ventaja de centrarse en el concepto de “probabilidad de éxito”, que resulta familiar y comprensible tanto a financieros como no financieros (a diferencia de la tasa de descuento. Asimismo, incorpora criterios objetivos y discrimina entre grados de madurez, permitiendo a los inversores entender los factores que impactan en el valor.

* Eduard Saura es socio y Chloé Pehuet es manager de Accuracy